Les sociétés d’acquisition à vocation spéciale (SPAC), autrefois considérées comme le « chèque en blanc » permettant d’accéder aux marchés publics, ont connu une évolution en dents de scie au cours des dernières années. Après un boom en 2020 et 2021 qui a vu des volumes record, le marché s’est considérablement ralenti en 2022 et 2023. Cependant, l’année 2024 et le début de l’année 2025 ont été marqués par une réévaluation et une adaptation du modèle SPAC, avec un accent renouvelé sur la qualité, la transparence et l’alignement stratégique.
Qu’est-ce qu’un SPAC ? L’essentiel
À la base, une SPAC est une société écran sans activités commerciales, constituée uniquement pour lever des capitaux par le biais d’une introduction en bourse (IPO) dans le but exprès d’acquérir une société privée existante. Cette acquisition, connue sous le nom de transaction « de-SPAC », permet à la société privée de s’introduire en bourse sans passer par le processus traditionnel d’introduction en bourse.
Le processus se déroule généralement en plusieurs étapes :
- Création de la SPAC et introduction en bourse : Une équipe de gestion expérimentée ou un sponsor crée la SAVS et lève des fonds auprès d’investisseurs publics. Ces investisseurs reçoivent généralement des unités composées d’actions ordinaires et de bons de souscription. Les fonds sont conservés sur un compte fiduciaire.
- Identification de la cible : La SPAC dispose généralement de 18 à 24 mois pour identifier une société privée appropriée et fusionner avec elle. La thèse d’investissement est souvent spécifique à un secteur.
- Transaction De-SPAC : Une fois la cible identifiée, une due diligence détaillée est menée, les conditions sont négociées et un accord définitif est signé. Cette fusion doit être approuvée par les actionnaires. Si elle est approuvée, la société privée devient effectivement l’entité cotée en bourse, héritant de la cotation de la SAVS.
- Option de rachat : Une caractéristique essentielle pour les investisseurs est la possibilité de racheter leurs actions pour leur part proportionnelle du compte fiduciaire s’ils désapprouvent la fusion proposée ou si aucun accord n’est trouvé dans le délai imparti.
Avantages et inconvénients du modèle SPAC
Pour les entreprises privées, la voie du SPAC offre plusieurs avantages potentiels par rapport à une introduction en bourse traditionnelle :
- Rapidité et certitude : Le processus de dé-SPAC peut être nettement plus rapide, ne prenant parfois que quelques mois, par rapport au calendrier traditionnel d’introduction en bourse, plus long et plus imprévisible. Le capital est déjà levé, ce qui réduit l’incertitude du marché.
- Évaluation négociée : Contrairement à une introduction en bourse où la valorisation est déterminée par la demande du marché le jour de la cotation, une fusion SPAC implique une valorisation négociée avec le sponsor, ce qui offre une plus grande certitude à la société cible.
- Accès aux capitaux et à l’expertise : Les SPAC permettent d’accéder aux capitaux du marché public et de tirer parti de l’expertise et des réseaux de leurs sponsors expérimentés, qui guident souvent la société nouvellement cotée en bourse à travers les défis réglementaires et opérationnels.
- Moins de dépendance à l’égard de l’humeur du marché : Les capitaux étant déjà engagés, les entreprises cibles sont moins sensibles aux conditions défavorables du marché qui pourraient fermer la fenêtre d’une introduction en bourse.
Cependant, les SPAC présentent également leur propre lot d’inconvénients :
- Dilution pour les actionnaires publics : Les sponsors SPAC reçoivent généralement une part importante du capital (souvent autour de 20 %), ce qui peut diluer la valeur pour les actionnaires publics.
- Diligence raisonnable limitée (historiquement) : Traditionnellement, les SPACs impliquaient un contrôle préalable moins rigoureux que les introductions en bourse traditionnelles, ce qui a suscité des inquiétudes quant à la qualité de certaines sociétés retirées des SPACs.
- Pression temporelle et risque de surpaiement : le délai limité pour trouver une cible peut pousser les SAVS à surpayer les acquisitions, ce qui peut entraîner de mauvaises performances après la fusion.
- Conflits d’intérêts : Les intérêts économiques des sponsors SPAC ne sont pas toujours alignés sur ceux des actionnaires publics, ce qui crée des conflits d’intérêts potentiels.
- Taux de rachat élevés : Si les investisseurs ne sont pas convaincus par l’objectif de dé-SPAC, des taux de remboursement élevés peuvent épuiser le compte fiduciaire, ce qui nécessite un financement supplémentaire (comme les opérations de PIPE) et risque d’entraver la transaction.
Surveillance réglementaire et évolution du marché
L’augmentation de l’activité des SPAC en 2020-2021 a attiré l’attention des régulateurs, en particulier de la Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis. Les préoccupations concernant la protection des investisseurs, la transparence de l’information et les conflits d’intérêts potentiels ont conduit à un environnement réglementaire plus strict.
Au début de l’année 2024, la SEC a adopté de nouvelles règles visant à rapprocher les transactions SPAC des introductions en bourse traditionnelles. Les principaux aspects de ces règles sont les suivants :
- Exigences accrues en matière d’information : Des informations plus détaillées sont désormais requises concernant la rémunération du sponsor de la SPAC, les conflits d’intérêts, les effets de dilution, ainsi que les données financières et les projections de la société cible.
- Responsabilité de la société cible : Les sociétés cibles participant à des opérations de désenregistrement sont désormais considérées comme des co-inscrites avec la SPAC, ce qui les rend responsables des informations fournies dans la déclaration d’enregistrement.
- Examen minutieux des projections : Les projections financières fournies dans le cadre des opérations de dé-SPAC ne sont plus automatiquement protégées par le Private Securities Litigation Reform Act de 1995 (PSLRA), et la divulgation des hypothèses importantes est obligatoire.
- Période minimale de diffusion : Une période minimale de 20 jours calendaires est requise pour la distribution des documents de communication relatifs aux opérations de déstockage, ce qui donne aux investisseurs plus de temps pour les examiner.
En Europe, bien qu’il n’existe pas de législation secondaire harmonisée spécifiquement pour les SPAC, les régulateurs nationaux et les bourses ont publié des lignes directrices. Des juridictions comme les Pays-Bas ont connu une activité importante en matière de SPAC, et les régulateurs européens s’orientent généralement vers une surveillance plus stricte, bien qu’en appliquant les lois existantes sur les sociétés et les finances plutôt que de nouvelles réglementations spécifiques aux SPAC.
Tendances récentes et perspectives (2024-2025)
Après une baisse significative de l’activité par rapport au pic atteint, le marché des SAVS a montré des signes d’un retour prudent en 2024 et au début de 2025. Plusieurs facteurs sont à l’origine de cette résurgence :
- Amélioration de la gouvernance d’entreprise et de l’information : Suite à la pression réglementaire et aux déceptions passées du marché, les sponsors SPAC mettent en œuvre de meilleures pratiques de gouvernance d’entreprise, améliorent les informations et structurent les transactions en gardant à l’esprit une plus grande protection des investisseurs.
- Des promoteurs expérimentés : Les émetteurs SPAC en série, qui ont fait leurs preuves, sont à la tête de la majorité des nouvelles introductions en bourse de SPAC, ce qui attire la confiance des investisseurs.
- Stagnation du marché traditionnel des introductions en bourse : Lorsque le marché traditionnel des introductions en bourse est confronté à des vents contraires, les SPAC peuvent apparaître comme une alternative plus attrayante pour les entreprises à la recherche de liquidités publiques. Il semble que ce soit le cas au début de l’année 2025, où les tarifs douaniers et la volatilité générale du marché ont incité certaines entreprises à suspendre leurs projets d’introduction en bourse.
- Se concentrer sur des cibles de qualité : Les investisseurs accordent désormais une plus grande importance aux SPAC qui présentent des propositions de valeur claires et ciblent des entreprises dont les fondamentaux sont solides, les projections de croissance crédibles et les contrôles internes robustes.
- Spécialisation sectorielle : Les sponsors qui se concentrent sur des secteurs spécifiques, tels que la santé, la technologie (en particulier les entreprises axées sur l’IA) et le développement durable, tirent parti de leur expertise pour identifier des cibles plus solides et conclure de meilleures transactions.
Les perspectives du marché SPAC en 2025 laissent entrevoir un paysage plus mûr et plus perspicace. Même s’il est peu probable que le rythme effréné de 2020-2021 se reproduise, les SPAC restent un moyen viable pour les entreprises privées axées sur la croissance d’accéder aux marchés publics. La réussite dépendra de plus en plus des éléments suivants :
- Un contrôle préalable rigoureux : Examen approfondi des finances, des opérations et de la direction de l’entreprise cible.
- Transparence et crédibilité : Présenter des prévisions crédibles, étayées par des données, et maintenir une communication cohérente et claire avec les investisseurs.
- Une gouvernance d’entreprise solide : Mettre en place des structures de contrôle solides afin d’attirer et de retenir les investisseurs institutionnels.
- Une niche stratégique : Spécialisation dans les secteurs où les sponsors peuvent tirer parti de leur expertise pour identifier des cibles d’acquisition de grande qualité.
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